key: cord-0068205-tp62skre
authors: Heinemann, Friedrich
title: Die Überdeckung der Next Generation EU-Schulden im neuen EU-Eigenmittelbeschluss: Ausmaß und Haftungskonsequenzen
date: 2021-10-07
journal: List Forum
DOI: 10.1007/s41025-021-00234-3
sha: 4a0491ace62f8b63bf283acf7fb768e590209304
doc_id: 68205
cord_uid: tp62skre

This analysis addresses the guarantees for the EU debt to be raised under the new EU own resource decision to finance the Corona reconstruction plan Next Generation EU (NGEU). Member States have accepted the possibility of additional own resource payments up to 0.6 percent of their gross national income (GNI) until the year 2058. Simulations show that this 0.6 percentage point extra margin represents a very large excess coverage which creates a repayment potential far above the magnitude needed to redeem the NGEU debt. This holds even under very conservative assumptions on GNI growth. The study also sheds light on the signals, incentives, and liability consequences arising from this far-reaching excess coverage of the Corona debt. The extensive excess repayment capacity of the EU budget over the coming decades can be understood as a signal that a new EU debt window can be rapidly used in the coming decades whenever it is needed. The paper also highlights another consequence of this overfunding for the maximum liability of the German federal budget for NGEU debt. The calculations show that this liability is effectively unlimited and thus fundamentally different from the type of partial liability that was accepted for the European Stability Mechanism.

strument, den Corona-Wiederaufbauplan "Next Generation EU" (NGEU) verständigt (European Council 2020) . NGEU verstärkt den regulären Mehrjährigen Finanzrahmen (MFR) 2021 bis 2027 mit seinem Volumen von 1074 Mrd. C (zu Preisen von 2018). Der zusätzliche NGEU-Sonderhaushalt umfasst ein Budget von 750 Mrd. C (zu Preisen von 2018). Neben dieser beträchtlichen quantitativen Größenordnung sind zwei qualitative Merkmale von NGEU besonders bedeutsam. Während das erste 540-Mrd.-Euro-Corona-Paket den Mitgliedstaaten ausschließlich Kredite zur Verfügung stellt, sind im NGEU-Paket 390 Mrd. C enthalten, die nicht rückzahlbar sind und zum größten Teil im Rahmen der Aufbau-und Resilienzfazilität (ARF) als unmittelbare Transfers an die Mitgliedstaaten fließen. Eine grundlegende Abkehr von bisherigen Finanzierungsprinzipien für laufende EU-Ausgaben stellt die vollständige Schuldenfinanzierung von NGEU über Anleiheemissionen der EU dar, die durch den EU-Haushalt abgesichert werden.

Diese NGEU-Schuldenfinanzierung und ihre Absicherung stehen im Mittelpunkt dieser Analyse. 1 Sie befasst sich mit den Details der Absicherung der NGEU-Anleihen durch den EU-Haushalt, dem Umfang der dafür mobilisierten Garantien durch die Mitgliedstaaten und den sich für Deutschland ergebenden Haftungskonsequenzen. Im Zentrum der quantitativen Abschätzungen steht die auf 0,6 % des nationalen BNE begrenzte zusätzliche Nachschusspflicht der Mitgliedstaaten zur Tilgung der NGEU-Schulden. Die Analyse zeigt auf, in welchem Umfang es durch diese Nachschusspflicht zu einer (Über-)deckung der NGEU-Verschuldung kommt und welche Konsequenzen sich daraus für die Einschätzung der neuen EU-Verschuldungskompetenz im Hinblick auf ihre glaubwürdige Begrenzung auf den einmaligen Kontext der Pandemie ergeben. Des Weiteren befasst sich diese Studie mit den Haftungskonsequenzen für den Bundeshaushalt, die sich aus dieser Nachschusspflicht ergeben.

Im Ergebnis zeigt sich, dass die 0,6-Prozentpunkte-Marge in einem starken Missverhältnis zum sehr viel geringeren Tilgungsbedarf der NGEU-Schulden steht und dieses Ungleichgewicht auch dann noch besteht, wenn weitreichende politische und ökonomische Risiken im Rahmen einer Worst-Case-Analyse berücksichtigt werden. Diese Überdeckung hat eine politische Signalfunktion, sie setzt Anreize zur stark verzögerten Tilgung der NGEU-Schulden und sie hat Konsequenzen für die maximale Haftung, mit der der Bundeshaushalt konfrontiert sein kann.

Der neue EU-Eigenmittelbeschluss vom 14. Dezember 2020 (Council of the European Union 2020b) wurde bis Juni 2021 in allen EU-Mitgliedstaaten ratifiziert und sichert damit die institutionellen Innovationen ab, die mit der Finanzierung von NGEU und der dazu etablierten umfassenden Verschuldungskompetenz einhergehen.

Die NGEU-Kreditaufnahme finanziert Zuschüsse an Mitgliedstaaten und EU-Ausgaben in Höhe von 390 Mrd. EUR (NGEU-Zuschusskomponente) sowie Darlehen an die EU-Mitgliedstaaten im Umfang von 360 Mrd. EUR (NGEU-Kredit- 

Gemäß Art. 6 des Eigenmittelbeschlusses wird die Eigenmittelobergrenze bezogen auf das BNE ausschließlich zur Deckung der NGEU-Schulden um 0,6 Prozentpunkte angehoben. Dies gilt "vorübergehend", bis alle NGEU-Schulden getilgt sind und längstens bis zum 31.12.2058. Im Umfang von 0,6 % des nationalen BNE kann die Union somit zusätzliche BNE-Eigenmittelzahlungen von den Mitgliedstaaten anfordern (Art. 9, Abs. 4 bis 6). Dies wird nur dann relevant, wenn die regulären Haushaltsmittel und Einnahmen aus künftigen neuen Eigenmitteln nicht ausreichen, um allen Verpflichtungen aus der NGEU-Verschuldung nachzukommen und die Kommission auch durch "Rückgriff auf kurzfristige Finanzierung an den Kapitalmärkten" nicht in der Lage ist, eine ausreichende Liquidität zu gewährleisten. Die zusätzliche Marge ist somit erst eine nachgelagerte Sicherungslinie.

Ausdrücklich sind Vorkehrungen für den Fall getroffen, dass Mitgliedstaaten einem zusätzlichen Mittelabruf aus der Zusatz-Marge nicht nachkommen (Art. 9, Abs. 5). In diesem Fall werden die ausgefallenen Eigenmittelzahlungen auf die noch zahlungsfähigen (oder zahlungswilligen) Mitgliedstaaten nach deren Anteil an den Beiträgen eines Mitgliedstaats zum Haushalt -und damit weitgehend pro-portional zum nationalen BNE -umgelegt. Für jeden einzelnen Mitgliedstaat ist dabei die maximal abrufbare Zahlung ebenfalls auf 0,6 % seines nationalen BNE begrenzt. Die hier verankerte ersatzweise Haftung der Mitgliedstaaten für nicht zahlungsfähige oder -willige Mitgliedstaaten folgt dabei der Konstruktion von SURE (Council of the European Union 2020a, Art. 11). Auch für SURE ist in Art. 11 der SURE-Verordnung vorgesehen, dass Ausfälle aufgrund ausbleibender Zahlungen von Mitgliedstaaten durch erhöhte Zahlungen für die verbleibenden Staaten proportional zu deren BNE kompensiert werden müssen. Somit kommt dieser Typus der Gemeinschaftshaftung über eine BNE-proportionale Nachschusspflicht im neuen Eigenmittelbeschluss bereits zum zweiten Mal für ein umfangreiches EU-Verschuldungsinstrument im Kontext der Pandemie zur Anwendung.

Es ist aufschlussreich, die sich aus der Anhebung der Eigenmittelobergrenze um 0,6 BNE-Prozentpunkte ergebende maximale Tilgungsfähigkeit des EU-Haushalts in Relation zum Umfang der NGEU-Verschuldung zu setzen. Diese Rückzahlungsfähigkeit hängt maßgeblich von der BNE-Wachstumsannahme ab. Um die damit verbundene Unsicherheit abzubilden, werden im Folgenden drei verschiedene Wachstumsszenarien dargestellt. Ausgangspunkt aller BNE-Projektionen ist immer die BNE-Prognose der Europäischen Kommission für das Jahr 2021 vom Oktober 2020. Die drei Wachstums-Szenarien sind die folgenden:

Nullwachstum: In diesem Szenario expandiert das nominale EU-BNE von 2021 bis zum Jahr 2058 lediglich mit der von der EZB angestrebten Inflationsrate von zwei Prozent (das EZB-Ziel ist präzise als "unter aber nahe zwei Prozent" definiert). Ein reales Wachstum gibt es in diesem Szenario in den nächsten 38 Jahren nicht. Es handelt sich somit um eine Art Worst Case in Bezug auf die Tilgungsfähigkeit der EU und es handelt sich um ein pessimistisches Szenario mit einer geringen ökonomischen Plausibilität. Moderates Wachstum: In diesem Szenario wird ein moderates reales Wachstum für die EU insgesamt im Ausmaß von einem Prozent zu Grunde gelegt. Das nominale BNE expandiert unter Einschluss einer Inflationsrate von zwei Prozent somit um drei Prozent. Dieses reale Wachstum entspricht gängigen Potenzialwachstumseinschätzungen der Europäischen Kommission: In ihrem jüngsten Debt Sustainability Monitor (European Commission 2021a, S. 37) beziffert die Kommission das Wachstumspotenzial der EU über die nächste Dekade in ihrem Basisszenario mit real 1,1 %. Auch in nominaler Hinsicht handelt es sich bei diesem Szenario um ein plausibles Szenario, so ist das nominale BIP der EU-27-Länder von 1995 bis 2021 mit jahresdurchschnittlich 3,1 % expandiert (AMECO Database). Hohes Wachstum: In diesem Szenario wird ein zweiprozentiges reales Wachstum unterstellt, das zusammen mit einem zweiprozentigen Preisanstieg das nominale BNE um jährlich vier Prozent expandieren lässt. Dieses Szenario kann als optimistisches Wachstumsszenario charakterisiert werden.

Das maximale Rückzahlungspotenzial errechnet sich durch Anwendung der 0,6-Prozentpunkte-Marge auf das projizierte BNE der Jahre 2028 bis 2058, weil in diesem Zeitraum die Tilgung der NGEU-Schulden erfolgen soll. Weil die Verzinsung der NGEU-Kredite aus dem laufenden EU-Haushalt geleistet wird und nicht den Schulden zugeschlagen werden darf, ist die 0,6-Prozentpunkte-BNE-Eigenmittelmarge alleine der Tilgung der aufgelaufenen NGEU-Schulden vorbehalten. 3 Bei vertragsgemäßer Abwicklung von NGEU werden nominal knapp 430 Mrd. EUR durch den EU-Haushalt zu tilgen sein (das entspricht der NGEU-Zuschusskomponente von 390 Mrd. EUR zu Preisen von 2018, vgl. Tab. 1). Weil die Darlehenskomponente durch Tilgung der kreditnehmenden Mitgliedstaaten finanziert wird, belastet diese den EU-Haushalt nicht, wenn es nicht zu Kreditausfällen kommt. 0,6 % des EU-BNE steht in den Jahren 2028 bis 2058 maximal für Tilgungen zusätzlich zu regulären Haushaltsmitteln zur Verfügung. Wenn es gelingt, ergiebige neue Eigenmittelarten zu etablieren und/oder die Tilgungen im Rahmen der regulären Eigenmittelgrenze von 1,4 % des EU-BNE geleistet werden können, würde die 0,6-Prozentpunkte-Marge nicht aktiviert.

Betrachtet man vor diesem Hintergrund die maximale zusätzliche Tilgungsfähigkeit des EU-Haushalts, die sich aus der Erhöhung um 0,6 Prozentpunkte ergibt, dann ergeben sich Größenordnungen, die weit über jeglichen realistischen NGEU-Tilgungsbedarf hinausgehen. Sogar im Nullwachstums-Szenario übersteigt die maximale Tilgungskapazität von 4,1 Bio. EUR den NGEU-Tilgungsbedarf fast um das Zehnfache. 4 In einem eher realistischen Wachstumsszenario ("moderates Wachstum") steigt die Tilgungsfähigkeit auf 5,2 Bio. EUR und damit auf das gut Zwölffache des tatsächlichen Tilgungsbedarfs an. Im optimistischen Szenario ("hohes Wachstum") liegt die Tilgungsfähigkeit dann sogar beim Fünfzehnfachen des Bedarfs.

Bedeutsam für die im Folgenden zu behandelnde Frage der maximalen deutschen Haftung für die NGEU-Schulden ist zudem die Tatsache, dass alleine bereits 0,6 % des deutschen BNE in der Nullwachstumsannahme sich auf 1,06 Bio. EUR belaufen und damit alleine ausreichen würden, nicht nur die NGEU-Zuschusskomponente, sondern die gesamten NGEU-Schulden unter Einschluss der Kreditkomponente zu tilgen. Die Plausibilität dieser Argumente wird im Folgenden näher betrachtet und anschließend werden entsprechende Einschätzungen aus der Rating-Industrie (4.5) beleuchtet.

Das Szenario einer Liquiditätskrise mit einem Verlust des Marktzugangs für den Emittenten EU kann ausgeschlossen werden. EU-Anleihen gehören zu den Anlageklassen, für die es für die EZB im Gegensatz zu nationalen Staatsanleihen (bei denen sich die EZB ebenfalls seit Etablierung des Pandemic Emergency Purchase Programme nicht mehr an Ankaufsobergrenzen gebunden fühlt) keinerlei rechtliche Grenzen gibt, diese im Rahmen von Wertpapierkaufprogrammen zu erwerben (vgl. dazu: Havlik und Heinemann 2021). Anleihen der EU-Kommission sind für die EZB nahezu ideal geeignete Wertpapiere für ihre Kaufprogramme. Es besteht kein Zweifel, dass die EZB im Fall einer auf EU-Anleihen bezogenen Krise durch Ankäufe gegensteuern und für die notwendige Liquidität sorgen wird.

Das Nullwachstums-Szenario der obigen Rechnung (Abb. 1) geht wie dargelegt davon aus, dass es ab 2021 für 38 Jahre zu keinem Wirtschaftswachstum mehr kommt. Dies ist ein ökonomisches Worst-Case-Szenario. Es modelliert nicht lediglich einen vorübergehenden Rückgang des Wachstums, sondern geht von einem Ende jeglichen Realwachstums in Europa für fast 40 Jahre aus. Es ist analog zu einem Szenario, in dem die EU-Wirtschaft nur ein geringes einprozentiges Realwachstum aufweist, aber alle zehn Jahre in einer großen Krise etwa 8,5 % ihrer Wirtschaftsleistung dauerhaft verliert. Mit dem Nullwachstums-Szenario sind somit auch solche Wirtschaftskrisen mit abgedeckt, die über die sehr gravierenden Krisenerfahrungen 2009 (Finanzkrise mit einer Rezession von -4,3 % für die EU) und 2020 (Covid-19-Krise mit einer Rezession von -6,1 %) sogar noch hinausgehen und bei denen der Wachstumsverlust Abb. 1 NGEU-Tilgungsbedarf und Sicherungsvolumen durch Eigenmittel-Erhöhung (in Mrd. EUR). Eigene Berechnungen, Ausgangspunkt BNE-Prognose 2021 EU-Kommission, AMECO Database (Oktober 2020). "NGEU-Zuschusskomponente": Betrag nach Anpassung mit Zwei-Prozent-Deflator, berechnet in Tab. 1. "NGEU insgesamt": Betrag nach Anpassung mit Zwei-Prozent-Deflator, berechnet in Tab. 1. "EU BNE 0,6 % Nullwachstum": 0,6 % des EU-BNE über die Tilgungsperiode 2028 bis 2058 im "Nullwachstum"-Szenario; "EU BNE 0,6 % moderates Wachstum": entsprechende Rechnung im Szenario "moderates Wachstum"; "EU BNE 0,6 % hohes Wachstum": entsprechende Rechnung im Szenario "hohes Wachstum"; "Deutschland BNE 0,6 % Nullwachstum": 0,6 % nur des deutschen BNE über die Tilgungsperiode 2028 bis 2058 im "Nullwachstum"-Szenario im jeweiligen Rezessionsjahr in keiner Weise durch eine anschließende Wachstumsbeschleunigung (teil-)kompensiert würde. Weder die Vorsorge für ein sehr niedriges Wachstum noch die Annahme regelmäßiger sehr tiefer Wirtschaftskrisen kann somit die Überdeckung rechtfertigen, weil die Überdeckung auch unter all diesen pessimistischen Annahmen zur EU-BNE-Entwicklung weiter in starkem Maße bestehen würde.

Zur Risikobetrachtung von NGEU-Anleihen gehört, dass es möglicherweise bei den NGEU-Krediten zu Ausfällen kommt. Angesichts der hohen Verschuldung und verringerten Bonität einiger großer NGEU-Kreditnehmer sind solche Ausfälle für die nächsten Jahrzehnte nicht auszuschließen. Hinzu kommt das Risiko, dass es zu Austritten von heutigen Mitgliedstaaten kommen kann. Auch dies kann niemand für die nächsten 38 Jahre mit Sicherheit ausschließen, nachdem mit dem Vereinigten Königreich ein erster Präzedenzfall erfolgt ist.

Die Rechnung in Abb. 1 zeigt, dass die 0,6-Prozenpunkte-BNE-Marge bezogen auf Deutschland alleine bereits ausreicht, um die vollständige NGEU-Verschuldung unter Einschluss der NGEU-Kreditkomponente abzutragen. Dies gilt, obwohl auch diese Deutschland-Rechnung von einem Nullwachstum bis zum Jahr 2058 ausgeht. Dies bedeutet, dass die NGEU-Kredite auch dann noch vollständig über die 0,6-Prozenpunkte-Marge finanziert werden können, wenn folgende pessimistische Szenarien simultan eintreten:

Die EU-Wirtschaft kann ab dem Jahr 2021 für mehr als eine Generation kein reales Wirtschaftswachstum mehr realisieren.

K Es kommt zu keinerlei Tilgungen der an die Mitgliedstaaten vergebenen NGEU-Kredite. Alle diese EU-Forderungen fallen in voller Höhe (also auch für die Triple-A-Länder mit Ausnahme Deutschlands) bereits ab dem Jahr 2028 aus und sind somit zusätzlich zur NGEU-Zuschusskomponente aus dem Haushalt zu finanzieren. Es kommt zu einer Austrittswelle aus der EU bereits im Jahr 2028, ohne dass es zu einer Einigung mit Übernahme von Verbindlichkeiten aus den früheren EU-Mitgliedschaften kommt, so dass die NGEU-Garantien der austretenden Länder verfallen.

Sogar in diesem politischen und ökonomischen Katastrophenszenario, das aus heutiger Sicht kaum realistisch erscheint, würden bereits die verbleibenden Garantien Deutschlands alleine immer noch ausreichend sein, um die NGEU-Tilgung in voller Höhe zu leisten. der Höhe der jährlichen 0,6 % BNE-Reserve für die gesamte EU, die maximal zusätzlich zu den regulären Einnahmen des Haushalts abgerufen werden kann für das pessimistische Nullwachstumsszenario, und der Höhe der auf Deutschland bezogenen 0,6 % BNE-Reserve für das pessimistische Nullwachstumsszenario.

Zur besseren Veranschaulichung wird in Abb. 3 das Jahr 2040 beispielhaft gesondert dargestellt.

Bei dieser Betrachtung ergeben sich die folgenden Befunde: Die starke Überdeckung durch die 0,6 %-BNE-Marge bestätigt sich auch in der jährlichen Tilgungsbetrachtung. Sogar wenn ab 2028 keinerlei Einnahmen aus neuen Eigenmitteln zur Verfügung stünden, es zum sofortigen Ausfall aller NGEU-Kredite käme, und diese zusätzlich zu den NGEU-Zuschüssen durch EU-Haushaltsbeiträge zu tilgen wären, lägen die dann erforderlichen jährlichen Tilgungen in Höhe von 26,6 Mrd. EUR weit unter der 0,6 %-Marge, die bereits 2028 jährliche Tilgungen von knapp 100 Mrd. EUR erlauben würde und sich bis 2058 auf über 170 Mrd. EUR pro Jahr erhöhen wird (im pessimistischen Nullwachstum-Szenario).

Erneut zeigt sich, dass die 0,6 %-Marge auch für die Kombination von Worst-Case-Szenarien (Totalausfall NGEU-Kreditkomponente, schwere Wirtschaftskrise, Austritt finanzstarker Mitgliedstaaten aus der EU unter Aufkündigung der NGEU-Garantien) immer noch viel zu großzügig bemessen ist. Schon alleine die jährliche K Abb. 3 NGEU-Tilgungsleistungen und Volumen der 0,6 %-Prozentpunkte-Marge für das Beispieljahr 2040 (in Mrd. EUR). Eigene Berechnungen, Ausgangspunkt BNE-Prognose 2021 EU-Kommission, AMECO Database (Oktober 2020) Zuschusspflicht Deutschlands ist ausreichend, um all diese Totalausfälle bei den jährlichen Tilgungsleistungen zu kompensieren -und das sogar, wenn Deutschland selber bereits ab 2021 für vier Jahrzehnte keinerlei reales Wachstum mehr realisieren könnte.

Noch in einer anderen Hinsicht kann die Überdeckung auch in Bezug auf jedes einzelne Jahr klar identifiziert werden: Dem EU-Haushalt wird durch die 0,6 %-Marge ein Tilgungsspielraum durch den Eigenmittelbeschluss verschafft, der gemäß der im selben Eigenmittelbeschluss festgeschriebenen zulässigen Obergrenze für die jährliche Tilgung nicht einmal in dieser Höhe für die NGEU-Tilgung verwendet werden darf. Dies wird beispielhaft für das Jahr 2040 deutlich (Abb. 3): Die 7,5 %-Grenze des Art. 5 Abs. 2 beläuft sich auf 32,1 Mrd. EUR. Die Eigenmittelmarge von 0,6 % des BNE beläuft sich aber für das Jahr 2040 auf 122,4 Mrd. EUR (und das sogar unter den zuvor erläuterten sehr pessimistischen Wachstumsannahmen). An dieser Stelle ist der Eigenmittelbeschluss zudem inkonsistent. Die Marge von 0,6 % des BNE darf einerseits nur für die Tilgung der NGEU-Schulden verwendet werden. Die 7,5 %-Regel verbietet aber andererseits, dass tatsächlich mehr als ein Viertel dieser Marge für die NGEU-Schuldentilgung herangezogen wird (nämlich maximal 32,1 von 122,4 Mrd. EUR). Auch dieser interne Widerspruch belegt, dass die 0,6-Prozent-Marge ganz eindeutig weit über das Erforderliche hinausgeht.

Der Einwand, dass die hohe BNE-Marge der Sicherstellung von Tilgungsspitzen dienen soll, ist somit nicht stichhaltig. Tilgungsspitzen, die im Entferntesten innerhalb eines Jahres an die 0,6 %-Grenze heranreichen könnten, sind auch im ungünstigsten Worst-Case-Szenario nicht zu erwarten und wären noch dazu ein Verstoß gegen den Eigenmittelbeschluss im Hinblick auf die erlaubte jährliche maximale Tilgung.

Einschätzungen und Analysen aus der Rating-Branche bestätigen, dass der Eigenmittelbeschluss einen Spielraum für Tilgung durch zusätzliche Eigenmittelzahlungen der Mitgliedstaaten in einem Ausmaß eröffnet, der für eine erstklassige Bewertung der NGEU-Anleihen aus der Perspektive der Rating-Industrie nicht nötig ist. Die Rating-Agentur Fitch hatte im Juni 2020 eine erste Bewertung der Bonität von EU-Anleihen auf Basis des Kommissionsvorschlags zu Next Generation EU abgegeben (Fitch 2020) . Obwohl dieser Vorschlag noch ein Zuschusselement von 500 Mrd. EUR und Kredite in Höhe von 250 Mrd. EUR beinhaltete, sah Fitch kein Hindernis für eine Triple-A-Bewertung der zu Grunde liegenden Anleihen. Fitch argumentierte in ähnlicher Weise wie die hier vorgelegte Analyse, dass bereits die potenziellen Zusatzbeiträge der Triple-A-Mitgliedstaaten (Deutschland, Schweden, Dänemark, Luxemburg, Niederlande) alleine ausreichen würden, die für die Zuschüsse fällig werdende EU-Tilgung zu leisten. Fitch errechnet -ähnlich wie die in Abb. 2 vorgenommene Rechnung -dass der Überschuss-Spielraum im Zeitverlauf aufgrund des Wirtschaftswachstums sogar noch stark zunimmt. Wenn die 0,6 %-BNE-Marge aber bereits mit erheblichem Spielraum ein Triple-A für ein 500-Milliarden-Zuschusspaket gewährleistet, dann bedeutet dies im Umkehrschluss, dass das vom Europäischen Rat beschlossene NGEU-Paket mit seiner lediglich 390 Mrd. EUR Zuschusskomponente erst recht durch eine Überdeckung gekennzeichnet ist.

Moritz Kraemer, langjähriger früherer Chief Rating Officer für Sovereign Ratings bei Standard & Poor's bestätigte in seiner Analyse die Größenordnung der Überdeckung durch die 0,6 %-Marke mit der Schlussfolgerung, dass die jährlichen Tilgungen komfortabel durch die Eigenmittelobergrenze abgedeckt seien (Kraemer 2020) . Auch nach seinen Rechnungen steigt die Überdeckung mit dem Zeitverlauf. Für das Jahr 2038 erwartet er aufgrund der 0,6 %-BNE-Marge einen zusätzlichen Eigenmittelspielraum von jährlich 125 Mrd. EUR, dem ein Tilgungsbedarf von 25 Mrd. EUR gegenüberstehen wird. "That seems excessive by almost any measure", so seine Bewertung (Kraemer, 2020, S. 17) . Kraemers Kalkulationen gehen dabei noch von einem Zuschussvolumen von 500 Mrd. EUR aus, sodass sich das tatsächliche Missverhältnis seinen Annahmen gegenüber seitdem noch einmal verschärft hat. Kraemer sieht durchaus Probleme für ein stabil hohes Rating der EU-Anleihen, die sich aus politischen Risiken zum Fortgang des Integrationsprozesses ergeben, zum Beispiel im Hinblick auf weitere EU-Austritte. Er empfiehlt, die langfristige Bonität durch Cross-default-Klauseln, neue Eigenmittel oder durch eingezahltes Kapital wie beim ESM abzusichern, aber nicht durch eine exzessive Eigenmittelobergrenze, deren politische Durchhaltbarkeit über den gesamten Zeitraum bis 2058 er bezweifelt.

Die vorhergehende Analyse hat dargelegt, dass der neue Eigenmittelbeschluss dem EU-Haushalt mit seiner zusätzlichen 0,6 %-BNE-Marge einen Schuldentilgungsspielraum eröffnet, der für das 750 Mrd. EUR-NGEU-Paket auch in einem Szenario mit zahlreichen Zahlungsausfällen bei den NGEU-Krediten, weiteren EU-Austritten und schweren Wirtschaftskrisen nicht benötigt wird.

Dieses Missverhältnis kann als Signal verstanden werden, dass in Zukunft auch für neue Zwecke auf diese Schuldentilgungsfähigkeit zurückgegriffen werden soll. Rechtlich ist eine Nutzung dieses hohen Schuldentilgungsspielraums für andere Zwecke als das NGEU-Paket in diesem Eigenmittelbeschluss, der die Verschuldung eindeutig auf die Ausgaben zur Bekämpfung der Folgen der Corona-Pandemie begrenzt, ausgeschlossen. Es bedürfte eines geänderten Eigenmittelbeschlusses, um das zu ändern.

Gleichwohl bleibt mit dieser formalen Sicht die Frage unbeantwortet, warum die EU sich eine Eigenmittel-Marge verschafft, die sie nicht benötigt. Das politische Signal ist unmissverständlich: Hier wird heute bereits ein Spielraum geschaffen, der dann in künftigen Krisen bereitsteht und rasch aktiviert werden kann. Die Einigung auf neue EU-Verschuldungsfenster für weitere Verwendungszwecke in einem angepassten Eigenmittelbeschluss dürfte in Zukunft erleichtert sein, weil der Finanzierungsspielraum zur Abdeckung neuer Schulden in einem sehr großen Umfang bereits auf Jahrzehnte durch die 0,6 %-Marge gegeben ist.

Tatsächlich ist rasch deutlich geworden, dass mit diesem zunächst "einmaligen" Verschuldungsfenster die Debatte um eine Verstetigung einer EU-Verschuldungskompetenz begonnen hat und die im Eigenmittelbeschluss verankerte "Einmaligkeit" der EU-Verschuldung politisch bereits in Zweifel gezogen wird. Beispiele für prominente Meinungsäußerungen, die eine Verstetigung befürworten, liefern die EZB-Präsidentin, der Präsident des Europäischen Parlaments und -etwas verklausuliertder deutsche Bundesfinanzminister. 6

Die hohe Überdeckung hat zudem substanzielle Anreizwirkungen, die über eine politische Signalfunktion und implizite Absichtserklärung zur künftigen Nutzung einer EU-Verschuldung auch für andere Zwecke hinausgehen. Der hohe und im Zeitverlauf mit dem EU-BNE wachsende Tilgungsspielraum erleichtert es, die Tilgung der NGEU-Schulden weit in die Zukunft zu verschieben. Es ist nicht zwingend, bereits in den 2030er-Jahren nennenswert zu tilgen, wenn auch in den späten 2040er und den 2050er-Jahren noch ein ganz erheblicher Tilgungsspielraum existiert. Im Eigenmittelbeschluss ist keine jährliche Mindesttilgung vorgesehen. Art. 5 Abs. 2 bestimmt lediglich, "dass eine stetige und vorhersehbare Verringerung der Verbindlichkeiten gewährleistet" werden soll, aber diese vage Vorgabe dürfte keine konkrete Bindungswirkung entfalten.

Dies hat zur Folge, dass ein Spielraum im laufenden Haushalt, der etwa durch die Einführung neuer EU-Eigenmittel entsteht, über Jahrzehnte noch nicht zwangsläufig zur Schuldentilgung genutzt werden muss, sondern in voller Höhe für laufende 6 EZB-Präsidentin Christine Lagarde wird folgendermaßen zitiert: "She also said that European leaders should consider making the recovery fund permanent, a taboo in some more conservative countries, and should also discuss setting up a permanent budget for the euro zone." www.reuters.com/article/us-ecbpolicy-lagarde/europe-mustnot-delay-cash-to-crisis-hit-economies-lagarde-tells-le-mondeidUSKBN 2740GT.

David Sassoli, Präsident des Europäischen Parlaments, äußerte sich noch direkter in Bezug auf die EU-Verschuldungskompetenz: "Wir sollten diesen Appell von Präsidentin Lagarde ernst nehmen und die gemeinsame Schuldenaufnahme dauerhaft festschreiben." www.welt.de/politik/ausland/article220417820/ EU-Parlamentspraesident-Sassoli-Die-Regierungen-im-Nordenwerden-ihre-Meinung-aendern.html.

In der Bundestagsdebatte zum deutschen Eigenmittelbeschluss-Ratifizierungsgesetz sah Bundesfinanzminister Olaf Scholz "die EU auf dem Weg in eine gemeinsame Finanzpolitik", www.bundestag.de/ dokumente/textarchiv/2021/kw08-de-eigenmittel-eu-821758.

Ausgaben verwendet werden kann. Ein enger geschnittener jährlicher Tilgungsspielraum hätte den EU-Haushalt glaubwürdiger verpflichten, rasch nach 2027 mit einer nennenswerten Tilgung zu beginnen, um bis 2058 alle NGEU-Schulden tilgen zu können.

Eine weitere materielle Konsequenz der hohen Überdeckung ist für die Bewertung im Licht des deutschen Verfassungsrechts von besonderer Bedeutung. Die Zusatzmarge von 0,6 % des BNE quantifiziert das maximale Haushaltsrisiko, mit dem jeder Mitgliedstaat aufgrund der NGEU-Schulden konfrontiert ist.

Wie K können oder -zum Beispiel nach einem No-Deal-EU-Austritt -nicht mehr zahlen wollen.

Die hier vorgelegte Analyse hat belegt, dass eine weitreichende Überdeckung der NGEU-Schulden besteht, die sich auch nicht durch immer wieder geäußerte Rechtfertigungsargumente erklären lässt. 8 Selbst wenn man sehr pessimistische ökonomische (z. B. Nullwachstum) und politische Annahmen (EU-Austritte) trifft, übersteigt die mit der 0,6 %-Zusatzmarge verbundene Tilgungsfähigkeit bei weitem den durch das 750-Mrd.-Euro-Paket verursachten Tilgungsbedarf. Auch der Wunsch nach einem sehr guten Rating für die EU-Anleihen kann die Überdeckung nicht erklären, denn ein erstklassiges Rating wäre auch mit einer deutlich niedrigeren Marge zu haben.

Die massive Überdeckung sendet erstens das Signal aus, dass die EU bei neuen Krisen erneut vom neu etablierten Verschuldungsinstrument Gebrauch machen wird. Sie verringert zweitens die Anreize zur zügigen Tilgung der NGEU-Schulden nach 2027. Drittens ergibt sich aus der Überdeckung für den Bundeshaushalt ein erhebliches maximales Haftungsrisiko, das faktisch nicht mehr wie noch beim ESM effektiv auf einen Anteil des Gesamtpakets begrenzt ist. Damit kommen die NGEU-Anleihen in ihren Haftungskonsequenzen der Grundidee gesamtschuldnerischer Eurobonds nahe, auch wenn die Haftungsvergemeinschaftung über die Nachschusspflichten an den EU-Haushalt in indirekter Weise konstruiert ist.

Bemerkenswert ist, dass ein solch zentraler Parameter wie die Nachschusspflicht der Mitgliedstaaten im Laufe der Verhandlungen im Europäischen Rat offenbar auch von den finanzstärkeren Mitgliedstaaten, welche die Garantielast übernehmen müssen, nicht thematisiert wurde. Auch muss der Deutsche Bundestag sich fragen lassen, ob er in der Prüfung des Eigenmittelbeschlusses seinen Kontrollpflichten in Bezug auf zukünftige Eventualverbindlichkeiten wirklich ausreichend nachgekommen ist. Es hätte eine Reihe von naheliegenden geeigneten Ansätzen gegeben, die aufgezeigten Probleme zu begrenzen, ohne damit Risiken für die reibungslose Finanzierung und rasche Aktivierung von NGEU zu verursachen.

Absenkung der Zusatzmarge für den gesamten Zeitraum 2028 bis 2058: Sogar eine Halbierung der erhöhten Eigenmittelobergrenze von 0,6 auf 0,3 Prozentpunkte hätte dem EU-Haushalt immer noch eine für die NGEU-Schulden ausreichende Tilgungsfähigkeit verschaffen und die genannten Probleme stark abgemildert, ohne die Bonität der EU-Anleihen ernsthaft zu gefährden. Im Zeitverlauf sinkende Zusatzmarge: Eine im Zeitverlauf linear von 0,6 in 2018 auf 0,2 Prozentpunkte in 2058 sinkende Marge des BNE hätte immer noch einen ausreichenden Puffer geboten und hätte in einer nachvollziehbaren Relation zur verbleibenden NGEU-Restschuld bei gleichmäßiger Tilgung gestanden.

Präzisierte Vorgaben zur zügigen Tilgung: Eine Mindestkorrektur am Eigenmittelbeschluss hätte darin bestanden, den EU-Haushalt auf eine jährliche quantifizierte Mindesttilgung zu verpflichten, um Anreize zu einer verzögerten Schuldentilgung, die aus der Überdeckung herrühren, zu verringern.

Mit dem abgeschlossenen Ratifikationsprozess des neuen Eigenmittebeschlusses ohne derartige Korrekturen wurden Fakten geschaffen, so dass die Überdeckung auf Jahrzehnte nicht mehr korrigierbar sein wird. Die durch die Pandemie ausgelösten fiskalischen Innovationen dürften damit die europäische Fiskalverfassung substanziell verändert haben.

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Council decision (EU/Euratom) 2020/2053 of 14 December 2020 on the system of own resources of the European Union and repealing decision 2014/335/EU

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